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宏观早报20190221

一、近二交易日经济日程:

欧美:

时间
国家/区域 事件 预测值 实际值 上期值 去年同期值
2019/2/20
德国
PPI:同比(%) 2019/01 --
2.6
2.7
2.1
15:00
2019/2/20
德国
PPI:环比(%) 2019/01 --
0.4
-0.4
0.5
15:00
2019/2/20
欧盟
欧洲央行执委兼首席经济学家普雷特讲话
--
--
--
--
15:00
2019/2/20
美国
MBA购买指数(1990年3月16日=100) 2019/02 --
232.7
228.9
225.5
20:00
2019/2/20
美国
MBA再融资指数(1990年3月16日=100) 2019/02 --
1,084.40
1,019.20
1,183.10
20:00
2019/2/20
美国
上周ICSC-高盛连锁店销售年率(%) 2019/02 --
2.7
1.6
2.1
20:45
2019/2/20
美国
上周ICSC-高盛连锁店销售环比(%) 2019/02 --
0.5
0.9
-0.6
20:45
2019/2/20
美国
上周红皮书商业零售销售年率(%) 2019/02 --
5.4
4.6
3.7
21:55
2019/2/20
美国
旧金山联储主席戴利就劳动市场发表讲话
--
--
--
--
23:00
2019/2/21
美国
美联储FOMC公布1月份货币政策会议纪要
--
--
--
--
4:00
2019/2/21
德国
CPI:同比(%) 2019/01 --
1.4
1.7
1.6
15:00
2019/2/21
德国
CPI:环比(%) 2019/01 --
-0.8
0.1
-0.7
15:00
2019/2/21
法国
CPI:环比(%) 2019/01 --
-0.5
0
-0.1
15:45
2019/2/21
法国
CPI:同比(%) 2019/01 --
1.2
1.6
1.3
15:45
2019/2/21
意大利
CPI:环比(%) 2019/01 --
0.1
-0.1
0.3
17:00
2019/2/21
意大利
CPI:同比(%) 2019/01 --
0.9
1.1
0.9
17:00
2019/2/21
英国
中央政府经常预算差额(十亿英镑) 2019/01 --
--
1.5
13.6
17:30
2019/2/21
英国
中央政府净借款(十亿英镑) 2019/01 --
--
3
-9.3
17:30
2019/2/21
欧盟
欧洲央行公布1月货币政策会议纪要
--
--
--
--
20:30
2019/2/21
美国
持续领取失业金人数:季调(人) 2019/02 --
--
1,773,000.00
1,875,000.00
21:30
2019/2/21
美国
当周初次申请失业金人数:季调(人) 2019/02 --
--
239,000.00
220,000.00
21:30
2019/2/21
美国
耐用品除运输外订单:季调:环比(初值)(%) 2018/12 --
--
-0.4
1.6
21:30
2019/2/21
美国
耐用品除国防外订单(初值):环比:季调(%) 2018/12 --
--
-0.1
3.5
21:30
2019/2/21
美国
费城联储制造业指数:季调 2019/02 --
--
17
28.1
23:00
2019/2/21
美国
Markit服务业PMI:商务活动:季调 2019/02 --
--
54.2
55.9
23:00
2019/2/21
美国
Markit制造业PMI:季调 2019/02 --
--
54.9
55.3
23:00
2019/2/21
美国
MBA30年期抵押贷款固定利率(%) 2019/02 --
--
4.4
4.4
23:00
2019/2/21
美国
成屋销售折年数(万套) 2019/01 --
--
499
538
23:00
2019/2/21
美国
成屋销售:环比折年率(%) 2019/01 --
--
-6.4
-3.2
23:00
2019/2/21
美国
EIA库存周报:成品汽油(千桶) 2019/02 --
--
27,050.00
25,891.00
23:30
2019/2/22
加拿大
加拿大央行行长波洛兹将发表讲话
--
--
--
--
1:35

亚太:

时间
国家/区域 事件 预测值 实际值 上期值 去年同期值
2019/2/20
日本
出口额:同比(%) 2019/01 --
-8.4
-3.9
12.3
7:50
2019/2/20
日本
进口额:同比(%) 2019/01 --
-0.6
1.9
7.8
7:50
2019/2/20
日本
贸易差额(百万日元) 2019/01 --
-1,415,236.00
-56,735.60
-948,269.10
7:50
2019/2/20
印度
CPI-AL:同比(%) 2019/01 --
--
1.4
2.9
13:00
2019/2/21
澳大利亚
失业率:季调(%) 2019/01 --
5
5
5.5
8:30
2019/2/21
澳大利亚
就业人数:季调(千人) 2019/01 --
12,751.80
12,712.70
12,480.50
8:30
2019/2/21
澳大利亚
劳动参与率:季调(%) 2019/01 --
65.7
65.6
65.7
8:30
2019/2/21
日本
非农产业活动指数 2018/12 --
--
105.5
110.3
12:30
2019/2/21
中国香港
失业率:季调(%) 2019/01 --
--
2.8
2.9
16:30

拉美:

时间
国家/区域 事件 预测值 实际值 上期值 去年同期值
2019/2/22
阿根廷
进口额:季调(百万美元) 2019/01 --
--
4,517.00
6,239.00
3:00

二、今日关注:

A股牛市真的来了吗?市场反转需要什么信号?(转)

点金石策略分析师荀玉根指出,基本面领先指标有五个,目前只有社融回升,继续跟踪其他基本面领先指标。即便由于外资配置导致市场底提前出现,最乐观也处于牛市初期,进二退一,未来有更确定的右侧回撤配置机会。

核心结论:

以史为鉴,政策底市场底业绩底依次出现,本轮行情1810192449点政策底已出现,19142440点是否为市场底待确认。

基本面领先指标有五个:社融存量/贷款余额同比、PMI/PMI新订单、基建投资累计同比、商品房销售面积累计同比、汽车销量累计同比。05081214-16年股指见底时,三个及以上领先指标企稳。

目前只有社融回升,继续跟踪其他基本面领先指标。即便由于外资配置导致市场底提前出现,最乐观也处于牛市初期,进二退一,未来有更确定的右侧回撤配置机会。

市场反转需要啥信号?

上证综指自142440点反弹以来已涨11.8%,市场走势强劲,投资者不禁疑惑,这轮行情定性为反弹还是反转呢?前期报告《借鉴历史:政策底》市场底》业绩底-20181028》中曾分析过,历史大底都很复杂,政策底领先市场底领先业绩底。这次政策底已出现,市场底部何时确认,行情反转需要哪些信号,这些问题都是本文的研究重点。

以史为鉴,政策底市场底业绩底依次出现

历史大底都很复杂,政策底领先市场底领先业绩底。

1990A股经历五轮牛熊周期,回顾前几次市场大底,除了2008年略偏V型,其他几次都是反复震荡筑底。早在前期报告《借鉴历史:政策底》市场底》业绩底-20181028》中我们曾分析过,市场真正的大底比较复杂,回顾05年以来,从时间上看政策底、市场底、业绩底依次出现的特征非常明显。

051月财政部决定将证券交易印花税税率由2‰调整为1‰0521日上证综指1187点即为政策底,市场由此小幅反弹后回落,05429日证监会启动股权分置改革,上市企业非流通股东支付一定对价给流通股东,以取得股票的流通权,这一举措消除流通与非流通股的长期制度差异,强化对上市公司约束机制。随后市场底出现,0566日上证综指触底998点,A股开启了05/6-07/10新一轮牛市。这次业绩底则在06Q1出现,全部A股归母净利润累计同比从06Q1低点-14.0%升至07Q1高点80.7%

08年雷曼兄弟倒闭,次贷危机升级为全球金融危机,为对冲经济下行风险,08915日央行宣布降息降准,存款准备金率下调1个百分点,1年期贷款基准利率下调0.27个百分点,08918日上证综指1802点即为政策底。随着政策加码市场底开始出现,115日国务院常委会议宣布推出刺激经济的四万亿投资计划,1028日上证综指触底1664点,结束了自0710月以来熊市下跌,开启了08/10-09/08新一轮牛市。这次业绩底则在09Q1出现,全部A股归母净利润累计同比从09Q1低点-26.0%升至10Q161.4%

141122日央行启动降息,政策底与市场底几乎重合,宽松流动性驱动水牛行情,上证综指最高涨至15612日的5178点。

156-161A股三轮大跌后,上证综指在16127日、229日两次跌至2638点后开启了两年的大反弹,当时政策底与市场底基本重合,1612.5万亿天量新增信贷投放,1622日央行出台政策降低买房首付比例,16219日财政部发文降低个人购买家庭住房契税。这次业绩底则在16Q2出现,全部A股归母净利润累计同比从16Q2低点-4.7%升至17Q418.1%

这次政策底已经出现,市场底还待确认。

18731日中央政治局会议提出稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期的政策目标,政策开始微调。

181031日中央政治局会相比7月底新增三个内容,即经济下行压力有所加大支持民营经济发展促进金融市场健康发展,且会议并未提到去杠杆房地产,这意味着高层对经济下行的趋势和成因已有充分认识,以更加积极态度应对潜在风险,政策底已经出现。

181019日国务院副总理刘鹤及一行两会负责人接受记者采访,很明确地释放了维护金融市场稳定的积极信号,有关民营企业纾困政策随之密集出台,这表明政策转向进一步明确,181019日上证综指2449点即为政策底

上证综指从181019日的2449点涨至181119日的2703点,涨幅达10.4%,风格上成长股表现更优,创业板指涨幅为15.7%、沪深3008.2%,这源于当时民企纾困政策密集出台提振市场风险偏好,缓解中小企业融资压力。但是,由于当时社融、投资、消费、出口等经济数据持续恶化,加之中小创18年业绩预告陆续披露显示商誉减值冲击业绩压力加大,投资者担心基本面恶化,此后上证综指跌至1914日的2440点。随后A股再度上涨,最高至19220日的2780点,期间上证综指涨11.8%,沪深30016.0%,创业板指涨15.8%。这轮行情主要源于内外环境向好,政策暖风不断。

14日央行降准1个百分点缓解流动性压力,130日美联储议息会议宣布不加息且释放鸽派信号。而且,自181226日以来美股大涨提振权益投资者风险偏好,1月陆港通北上资金净流入607亿元,创历史新高。行情演绎至今,投资者不禁疑惑2440点是否为真正的市场底,借鉴历史经验,市场底往往领先业绩底出现,但并非无缘无故领先,只有在确认部分基本面领先指标企稳回升之后才出现市场底,这次也需进一步跟踪基本面领先指标。


A股市场底的确认信号:领先指标企稳

回顾历次市场大底,都是政策底领先市场底领先业绩底,那么市场底如何确认呢?参考历史经验,050814年牛市启动前和1216年大反弹前均伴随部分领先指标率先企稳,总计有5大类:第一,社融存量同比/贷款余额同比,社融/贷款对货币政策变化非常敏感,与流动性密切相关;第二,PMI/PMI新订单,PMI是具代表性的景气指数,反映企业家对制造业的信心;第三,基建投资累计同比,为对冲经济下行压力管理层常采取积极的财政政策,从而扩大基建投资规模;第四,商品房销售面积累计同比,地产是代表性的早周期行业,当经济企稳时地产销量往往快速回暖;第五,汽车销量累计同比,汽车也是早周期行业,当经济企稳时终端需求回暖带动汽车销量企稳。在此,我们进一步详细分析。

05年股指见底时,四大领先指标率先企稳。051月财政部决定将证券交易印花税税率由2‰调整为1‰,上证综指在1200点附近开始小幅反弹,05429日股权分置改革启动时也在1200点附近,这是个政策底位置。最终,上证综指在0566998点见市场大底,此后一路最高涨至071016日的6124点,牛市行情持续2年之久,涨幅高达514%。在05年股指见底时,四个领先指标率先企稳。第一,贷款余额同比从055月最低12.4%升至077月最高17.7%;第二,基建投资累计同比从055月最低25.0%升至059月最高28.3%;第三,商品房销售面积累计同比从055月最低13.9%升至079月最高32.1%;第四,汽车销量累计同比从052月最低-6.9%升至062月最高47.8%

08年股指见底时,三大领先指标率先企稳。08年雷曼兄弟倒闭,次贷危机升级为全球金融危机。为对冲经济下行风险,089-10月央行启动降准降息释放流动性,此后上证综指在08918日政策底1802点筑底反弹,涨至924日的2333点,随后开始回调。随着0811月我国政府推出促进经济快速增长的十项措施,即四万亿计划081028日上证综指在1664点筑底,即为市场底,此后上证综指最高涨至0984日的3478点,牛市行情持续大半年,涨幅高达109%。在08年股指见底时,三个领先指标率先企稳。第一,贷款余额同比从086月最低14.1%升至096月最高34.4%;第二,基建投资累计同比从082月最低3.6%升至096月最高50.8%;第三,PMIPMI新订单从0811月最低38.832.3升至091256.661.0

12年股指见底时,五大领先指标均率先企稳。1112月央行降准、121月地产结构性放松,市场开启小幅反弹,1216日上证综指2132点为政策底,之后再次探底,12124日上证综指1949点为市场底,此后市场出现中级反弹,同日创业板指585点见底开启结构性牛市。当时的背景是随着1211月十八大召开,市场对改革预期升温。在12年股指见底时,五大领先指标全部先后企稳。第一,贷款余额同比从121月最低的15.0%升至129月最高的16.3%;第二,汽车销量累计同比从121月最低-26.4%升至131月最高46.4%;第三,PMIPMI新订单在1111月探底,低至49.047.8128月二次探底,分别为49.248.7,此后最高涨至1310月的51.452.5;第四,基建投资累计同比从122月最低-2.4%升至134月最高25.6%;第五,商品房销售面积累计同比从122月最低-14.0%升至132月最高49.5%

14-16年股指见底时,三大领先指标率先见底。这轮行情分为两阶段,第一阶段是14-15年的水牛行情,第二阶段是16-17年的中级反弹行情。141122日央行启动降息,宽松流动性驱动A14-15年水牛行情,期间上证综指最大涨幅达107%,当时贷款余额同比率先见底,从1410月最低13.2%升至157月最高15.5%156-161A股三轮大跌后,上证综指在16127日、229日两次探底至2638点后开启了两年的大反弹,震荡上行行情持续将近2年,涨幅高达36%,风格上以上证50为代表的价值股领涨。当时的背景是,1612.5万亿天量新增信贷投放,1622日央行出台政策降低买房首付比例,16219日财政部发文降低个人购买家庭住房契税。在16年股指见底时,考虑14年底信贷数据,共计三个领先指标率先企稳。第一,商品房销售面积累计同比从1512月最低6.5%升至164月最高36.5%;第二,PMIPMI新订单从162月最低49.048.6分别升至179月最高52.454.8

战略乐观,市场底还需跟踪五大领先指标

对于2019年全年,我们维持《穿越黑暗迎黎明——2019A股投资策略-20181209》乐观观点:目前A股处在第五轮牛熊周期末期,熊市下跌的时空比较充分,估值处于历史底部,大部分风险已释放完。全球各国股市横向比较,A股吸引力更大,中国发展股权融资支持产业升级,居民资产配置将偏向股市,战略乐观。战术上,181019日上证综指2449点政策底已经出现,但市场底还有待确认,继续跟踪五大领先指标。

第一,191月社融存量同比/贷款余额同比回升,能否持续还需跟踪。14年以来由于银行表外业务及各类债券规模大幅增长,社融相比贷款余额对实体经济的先导性更强,实际上1410月贷款余额同比见底回升到157月,之后回落至17年初,17年以来小幅波动走平,相比而言,社融存量同比更能反映过去几年需求的周期性波动。17年下半年以来社融存量同比持续回落,但近期社融存量同比开始企稳回升,191月新增社融4.64万亿,社融存量同比为10.4%,而1812月为9.8%。但是,由于1月社融中短期贷款、票据融资占比较大,加之全年非标大量到期,社融增速是否企稳存疑,后续需进一步跟踪。

第二,191PMI/PMI新订单继续回落。1月统计局PMI49.5,较1812月的49.4微升,分项看PMI新订单为49.6,较1812月的49.7微降,二者仍位于枯荣线下,而且,1月财新PMI48.3,较1812月的49.7继续回落,可见PMI指标还未见底。目前PMI/PMI新订单已回落16个月,参考05年以来历史经验,PMI/PMI新订单从高点回落到低点需要20个月,目前均还未达到历史平均水平。

第三,1812月基建投资累计同比表现弱势。在去杠杆大背景下,18年以来非标融资规模大幅萎缩,对地方政府隐性债务的控制导致城投公司融资受限,我国基建投资(不含电力)累计同比从17年末的19%最低降至189月的3.3%,随着18年下半年专项债发行提速,部分缓解基建资金不足问题,基建投资(不含电力)累计同比略升至1812月的3.8%。目前基建投资累计已回落22个月,参考05年以来历史经验,基建投资累计同比从高点回落到低点需要29个月,目前还未达到历史平均水平。

第四,1812月商品房销售面积累计同比继续回落。16年底中央经济工作会议首次指出,房子是用来住的,不是用来炒的,此后房企融资、购房信贷等配套政策出台,自此地产进入严监管时期。全国商品房销售面积累计同比从16年末的22.5%降至1812月的1.3%19130个大中城市商品房销售面积累计同比为-14.5%,而1812月为-5.3%,商品房销售仍未见好转迹象。目前地产销售面积累计同比已回落31个月,参考05年以来历史经验,地产销售面积累计同比从高点回落到低点需要24个月,目前已超过历史平均水平。

第五,191月汽车销量累计同比大幅回落。191月汽车销量累计同比为-15.8%,而1812月为-2.8%,汽车销售仍未见好转。目前汽车销量累计同比已回落27个月,参考05年以来历史经验,汽车销量累计同比从高点回落到低点需要30个月,目前还未达到历史平均水平。

总体上,这轮市场反复筑底特征更像2002-05年。在前期报告《现在类似2005-20190217》中,提出相似之处是基本面呈W型波动,股市需待基本面底部夯实,所以指数形态也呈现W型。其中2016-17年类似2003-04年,均是盈利改善带来的结构性行情,2018年以来类似20042季度后,市场开始回落构筑W型右侧底,19年跟05年很像,均是政策推动流动性改善,基本面还在下行,市场底的确认信号是5大基本面领先指标出现部分企稳。1914日上证综指2440点究竟是不是市场底待观察,自05年以来历史经验显示,在股指底部区域至少有3个领先指标企稳,但是目前只有社融已经改善。从催化因素看,前几次领先指标见底多数在出台较大力度放松政策后,如089月降息降准、11月四万亿投资计划,1112月降准后121月开始地产政策结构性放松、6-7月两次降息,201411月降息,20162月地产政策放松等,目前政策只停留在降准层面,基本面领先指标企稳可能需要进一步减税降费,甚至降息、地产结构性放松。

来日方长,不必慌张。前面提到现在类似2005年,基本面背景更像05年上半年,盘面特征更像05年下半年,外资持续流入或对指数形态造成扰动。从盘面特征看,目前高股息股横盘企稳,白马类成长价值股补跌企稳,主要在于增量资金外资提前配置。合并计算R/QFII和陆港通北上资金,目前外资持有A股规模为1.4万亿,占A股自由流通市值7%左右,19年外资很可能持续流入,长期价值型投资者的参与使得价值类股票提前企稳,也可能扰动指数形态,市场形态或比领先指标早企稳。考虑到目前市场处第五轮牛熊周期尾声,估值处在历史低位,因此外资类长线资金不必纠结于目前究竟像05年上半年还是下半年,着眼未来3年,19年是定投式分批战略布局期。然而,内资如公募等,考核期偏短的资金更注重确定性,目前基本面5大领先指标只有1个出现企稳回升迹象,市场底是否已出现仍待确认。即使上证综指2440点是市场底,也不必过虑。回顾历史牛市第一阶段即牛市怀疑犹豫期,估值修复、盈利回落,市场形态呈现进二退一特征,比如056月上证综指自998点涨至1223点后,仍回落至1067点,0810月上证综指自1664点涨至2100点后,仍回落至1814点。我们认为在本轮盈利二次探底之前,现在市场即便类似05年下半年,最乐观也处于牛市第一阶段,即进二退一,未来有更确定的右侧回撤配置机会,来日方长,不必慌张。